Strategische Perspektiven November 2021

Die Märkte zwischen Hoffen und Bangen

Derzeit gibt es gute Argumente für eine Fortsetzung des Konjunkturaufschwungs und damit für eine positive Stimmung an den Börsen, aber auch so manche, die eher zur Vorsicht raten. In den letzten Wochen hat das zu einem ziemlichen Hin und Her an den Börsen geführt.

Aber es bringt nichts, sich in einer einerseits – andererseits Argumentation zu ergehen. Wir wollen herausarbeiten, welche Trends dominieren, kurzfristig und mittelfristig, was ja nicht das Gleiche sein muss. Gehen wir das der Reihe nach an.

Erholung: Ja, aber eher umständlich

In New York hat es Turbulenzen gegeben, die weder mit Corona noch mit der wirtschaftlichen Lage zu tun hatten. Die begannen mit dem Kampf um Gamestop, eine Kette von Läden, die schwergewichtig gebrauchte Computerspiele verkauft. Die Kette war tief in der Verlustzone, wichtige Investmentfonds gingen daher short, d.h. sie setzten auf fallende Kurse. Das kann man auf verschiedene Art und Weise. Eine ziemlich riskante, aber beliebte Form ist der Verkauf auf Termin, man verkauft zu einem fixen Termin in der Zukunft Aktien zu einem bestimmten Kurs und hofft, Aktien spätestens zu diesem Termin billiger einkaufen zu können als dem vereinbarten Kurs entspricht. Die Differenz ist dann der Gewinn.

Nun haben sich aber über Social Media wie Reddit eine Vielzahl von Kleinanlegern zusammengeschlossen, um gegen die Short-Seller anzukämpfen. Nachdem diese Gegenspekulanten den Kurs in die Höhe getrieben haben, waren die Short-Seller zur Begrenzung ihrer Verluste zum tatsächlichen Kauf der Aktien gezwungen, die sie auf Termin verkauft hatten. Das trieb den Kurs weiter in absurde Höhen und brachte den Fonds, die als Short-Seller aufgetreten waren, Verluste, die aktuell auf insgesamt rund 20 Milliarden Dollar geschätzt werden.

Uns muss hier weder die von beiden angewandte Technik im Detail beschäftigen noch das teils recht zweifelhafte Verhalten einzelner Social Media und von Brokern, die sich mit Namen wie beispielweise Robin Hood oder Trade Republic als Anwälte der Kleinanleger im Kampf gegen die gierigen Wölfe der Wall Street präsentieren. Von der Ausgangslage her kann man sie nur allzu gut verstehen, die angewandten Methoden sind aber auch nicht gerade zimperlich. Das wichtige Neue an diesem Phänomen ist aber ein anderes: Der schnelle kurzfristige Zusammenschluss von Kleinanlegern, um, teils in bewusstem Gegensatz zu Großanlegern, zur Marktmacht zu werden, die bestimmte Kurse in absurde Höhen oder aber in den Keller treiben kann. Über Social Media wurden allein in unserem Berichtszeitraum weitere Spekulationen auf den Silberpreis und dann auf Cannabis - Aktien gestartet.

Solche Aktionen wird man in Zukunft wohl häufiger sehen. Das hat schlechte und gute Seiten. Die schlechte ist, dass man vermehrt bei allen möglichen Aktien oder Rohstoffen mit teils völlig irrationalen Kursbewegungen wird rechnen müssen. Man ist in solchen Fällen meistens gut beraten sich fern zu halten. Nur in besonderen Ausnahmefällen könnte man riskieren, durch Einnehmen der Gegenposition zu profitieren. Aber vielleicht zählt es zu den guten Seiten dieses neuen Trends, dass manche Spekulanten sich doch genauer überlegen dürften, vernünftig bewertete Aktien durch massive Short-Attacken in den Keller zu schicken. Die Wut von Kleinanlegern, die sich betrogen fühlen, könnte in Zukunft zu einem ernst zu nehmenden Machtfaktor an den Börsen werden.

Inflation und Zinsen als Spielverderber?

Was die amerikanischen Börsen – und in der Folge die der ganzen Welt – verunsichert, ist vor allem die Erwartung höherer Zinsen als Reaktion auf die steigenden Inflationsraten. Die große Frage ist, ob und inwieweit die derzeitigen hohen Inflationsraten nachhaltig, oder nur vorübergehend sind.
Für die These vom vorübergehenden Charakter der hohen Inflationsraten spricht, dass die meisten Preiserhöhungen nicht auf nachhaltige Verknappungen zurückzuführen sind, sondern auf verstopfte Absatzwege und auf Produktionsunterbrechungen während dieser Krise. Die Nachfrage nach Computerchips ist rascher gewachsen als das Angebot, auch deshalb, weil in einer Vielzahl von technischen Produkten die Zahl der benötigten Chips rasant gestiegen ist. Neue Autos mit weniger als 1000 Chips gibt es kaum mehr.  Und leider werden einige der massiven Erweiterungsinvestitionen der Chipproduzenten nicht vor 2023 wirksam werden. Diese Krise bleibt uns mit allen Folgen noch länger erhalten.
Eine besondere Rolle spielen derzeit die Energiepreise. Dabei sollte man aber unterscheiden: Die Erdölpreise sind hoch, aber einen Preis von über 80 $ je Barrel hat es schon vor sieben Jahren einmal gegeben. Hier hatten wir vielmehr einen heute zu wenig beachteten Preisdämpfungseffekt in der Zeit sinkender Ölpreise, der zu den unerwartet niedrigen Inflationsraten der vergangenen Jahre gar nicht so wenig beigetragen hat. Etwas anders steht es mit dem Gaspreis. Der ist geradezu explodiert.

Dazu gibt es allerdings unterschiedliche Interpretationen. Seitens der EU wird behauptet, Russland liefere nicht mehr Erdgas als im Vorjahr, obwohl die Lager jetzt vor dem Winter anders als früher fast leer seien. Auch wird um die Zulassung des Betriebs der Pipeline Nord Stream 2 ein eher merkwürdiges Genehmigungstheater aufgeführt. Vor russischer Seite wurde dagegen Mitte Oktober erklärt, in den ersten neuneinhalb Monaten dieses Jahres sei um 28 % mehr Gas geliefert worden als im gleichen Zeitraum des Vorjahres. Für Deutschland und Österreich jedenfalls hat Präsident Putin vor kurzem eine weitere Erhöhung der Lieferungen zugesagt. Der Eindruck lässt sich nicht verhindern, dass hier von beiden Seiten ein politisches Spiel gespielt wird, das letztlich zu Lasten der Konsumenten geht.
Weitere Preissteigerungen bei Öl und Gas sind allerdings eher unwahrscheinlich. Es ist klar, dass die Produzenten möglichst hohe Preise haben möchten. Aber ebenso ist ihnen bewusst, dass der Wechsel zu alternativen Energien umso schneller vor sich gehen wird, je höher die Preise sind. Eine allmähliche Stabilisierung der Energiepreise und die Hoffnung auf einen langsamen Abbau der Lieferkettenprobleme sollte den Preisauftrieb irgendwann dämpfen, aber wohl kaum vor Mitte 2022. Bis dahin wird man wohl noch warten müssen.
Die längerfristige Prognose kann dagegen von einem ebenso simplen wie plausiblen Sachverhalt ausgehen: Alles was in großer Stückzahl produziert werden kann, wird auf Dauer preisgünstig bleiben, und allenfalls sogar, je nach Fortschritt der Produktionstechnologien, billiger werden. Was weiterhin teurer wird, sind nicht beliebig vermehrbare Güter, unter ihnen die wichtigsten Immobilien, hier vor allem Wohnungen, aber auch Gold. Nur dem Hype um Bitcoins und andere Kryptowährungen können und wollen wir nicht folgen: Selbst wenn Bitcoins nicht weiter vermehrbar sein sollten (was übrigens technisch ständig in Frage gestellt wird), gibt es doch laufend neue Kryptowährungen, so dass das Gesamtangebot ständig größer wird. Wie soll eine Art von Geld, von der ständig jedermann neue Varianten erfinden und in beliebiger Menge drucken kann, wirklich wertbeständig sein?

Die etwas unterschiedlichen Reaktionen der Notenbanken

Sowohl der Federal Reserve als auch der Europäischen Zentralbank kommt die steigende Inflation ziemlich ungelegen, sind doch beide derzeit mit Programmen zur Förderung der Wirtschaft befasst und haben deshalb die Zinsen extrem niedrig gehalten. Bisher haben beide an der Überzeugung festgehalten, dass die derzeitige Inflation nur ein vorübergehendes Phänomen sei und daher jetzt noch keine monetären Gegenmaßnahmen erforderlich seien. Die EZB prognostizierte sogar für 2022 eine Inflationsrate von 1,7 % und von 1,5 % für 2023. Das dürfte leider nicht mehr realistisch sein. Aber eine Zinserhöhung als Reaktion auf die steigenden Preise könnte den (Wieder)aufschwung in Frage stellen. Immerhin hat die FED gerade beschlossen, die monatlichen Anleihekäufe in der Höhe von nicht weniger als 120 Mrd. Dollar in den nächsten Monaten jeweils um 15 Mrd. Dollar zu verringern.
Die EZB hat das nicht getan und im Gegenteil das Verbleiben bei der bisherigen Linie betont.  
Sie sah sich außerdem zu der (nicht gerade besonders glaubwürdigen) Feststellung veranlasst, dass ihre Niedrigzinspolitik nichts mit der hohen Staatsverschuldung zu tun habe.
Die letzten Äußerungen der EZB waren etwas widersprüchlich. Die höhere Inflation wurde als Problem genannt, aber mit Hinblick auf das schwächer als erwartete Wirtschaftswachstum an der Nullzinspolitik festgehalten. Und das ist nicht alles. Derzeit pumpt die EZB gut 60 Milliarden Euro monatlich durch Anleihekäufe in die Märkte. Damit, und mit den nur langsam geringer werdenden Milliarden der FED, bleibt eine auch für die Aktienmärkte expansive Wirkung erhalten. Und auch wenn die EZB die Zinsen soweit ansteigen ließe, dass sie aus dem negativen Bereich in den knapp positiven Bereich wechseln, würden wir das nur als Normalisierung, aber nicht als Beeinträchtigung der Märkte werten.  

Die wirtschaftlichen Risiken Deutschlands und damit Europas

Fassen wir zusammen: Die Erholung der Weltwirtschaft ist noch nicht zu Ende, sondern wird sich weiter fortsetzen, wegen der chinesischen Produktionsprobleme und des weltweiten Chipmangels aber nicht so dynamisch wie bisher. Die bereits von manchen Prognostikern ausgerufene Stagflation mit stagnierendem Wachstum und steigenden Preisen ist nicht auszuschließen, kommt aber kaum schon im nächsten Jahr.
Längerfristig sind wir allerdings pessimistischer, zumindest für Europa. Blenden wir einmal in der Geschichte ein knappes Jahrhundert zurück: Im Jahr 1928, noch vor dem großen Börsenkrach, erklärte der damalige deutsche Aussenminister Stresemann, der deutschen Wirtschaft gehe es zwar scheinbar glänzend, aber sie tanze auf einem Vulkan. Der ist kurz nachher ausgebrochen. So dramatisch ist es nicht, aber man sollte die vorhandenen Probleme nicht bagatellisieren. Die erwarteten Wachstumsraten des Deutschen Sozialproduktes werden immer niedriger, und das Geschäftsklima in Deutschland geht nunmehr den vierten Monat in Folge zurück, die Stimmung ist schlicht und einfach mies.

Die deutsche Energiepolitik hat mit ihrem eher skurrilen Preis- und Abgabensystem zu den hohen Preissteigerungen einiges beigetragen, und der gleichzeitige Ausstieg aus Atomenergie und Stromproduktion mittels Kohle kann nicht funktionieren, wie zwischenzeitlich SPD, Grüne und FDP in ihren vorbereitenden Gesprächen für die nächste Koalition bereits anerkannt haben. Nach einer gemeinsamen Studie von Boston Consulting und der BDI bräuchte man dafür aber das Äquivalent von nicht weniger als 40 Kohlekraftwerken. Aber während man etablierte Kohlekraftwerke abschalten will, die man mit heimischer Kohle beliefern könnte, würde man sich so von neuen Gaskraftwerken und damit von ausländischem, vor allem russischen, Gas noch mehr abhängig machen.
Die deutsche Automobilindustrie ist eine der wesentlichen Stützen der deutschen Wirtschaft. Aber der politisch geforderte rasche Umstieg auf Elektromobilität gefährdet wegen der einfacheren Technologie selbst dann viele zehntausende Arbeitskräfte, wenn er glatt vor sich ginge. Nur danach sieht es nicht aus. Diese Industrie leidet derzeit besonders unter dem Chipmangel, aber nicht nur darunter. Denn es hapert auch bei anderen Vorlieferanten derzeit gewaltig. Sowohl die Aluminiumindustrie als auch alle Unternehmen, die Spezialstähle erzeugen – beides in der Automobilindustrie dringend benötigt – brauchen große Mengen Magnesium. Nun stammen aber 95 % des in Europa benötigten Magnesiums aus China, und das wird wegen der dortigen Energieknappheit derzeit nur in geringeren Mengen erzeugt. Und die deutsche Automobilindustrie verkauft bereits fast 40 % ihrer Produkte in China, und ist damit von diesem Markt existenziell abhängig geworden. Die rein faktischen Probleme der deutschen Wirtschaft sind enorm.
Enorm sind auch die fiskalischen Probleme. Die gewünschte Umstellung der Energieproduktion auf grüne Energie kostet Milliarden (Nach einer Schätzung des Deutschen BDI in den nächsten 10 Jahren über 800 Milliarden Euro). Außerdem ist die Infrastruktur grob vernachlässigt worden, was sich bereits sogar in gesperrten Brücken auswirkt. Die Zahl der Erwerbstätigen geht zurück, was weiteres Wachstum erschwert, und die Pensionskosten steigen rasch weiter. Ob die kommende deutsche Regierung diesen Spagat schaffen kann und außer für die Klimaproblematik auch genügend Verständnis für die Notwendigkeit der Erhaltung der Konkurrenzfähigkeit hat, wird sich zeigen.

Börsen und Spielcasinos

Bei nicht wenig Menschen haben Börsen den Ruf eines Spielcasinos. Das sind Börsen nicht. Sie sind der wichtigste Markt für das Eigentum an Produktionskapital, ohne das die Weltwirtschaft nicht einmal existieren könnte. Aber es ist leider richtig, dass sich in diesem Markt zunehmen Spielcasinos finden, in denen mit teils absurden Preisen manchmal enorme Gewinne, längerfristig aber meistens riesige Verluste gemacht werden.
Aber wie kennt man vernünftige Preise und absurde Preise auseinander? Bei Kryptowährungen geht das besonders schwer, weil es hier an objektivierbaren Maßstäben fehlt und der Preis nur von der Nachfrage her bestimmt wird. Und dann werden Kryptowährungen, die – offen zugegeben – nur zum Spaß gegründet worden sind, auf einmal viel wert. So wurde Dogecoin, nichts anderes als ein Plagiat von Bitcoin, gegründet, um sich über die ganze Hysterie mit Kryptos lustig zu machen. In der Zwischenzeit sind die Spaßvögel reich geworden, der aktuelle Gesamtwert von Dogecoin liegt bei 37 Milliarden Dollar. Ein Plagiat dieses Plagiats namens Shiba hat sich Katzen zum Wappentier erkoren. Der Erfolg war ungeheuer, Shiba hat im Oktober um 900 % zugelegt. Wert steckt auch hier keiner dahinter. Es kann daher auch wieder genauso schnell nach untergehen, wenn die Hysterie aufhört.
Selbst bei im Vergleich dazu seriösen Unternehmen werden die Ziffern gelegentlich absurd. Tesla ist ein Automobilunternehmen mit hoher Qualität der Erzeugnisse. Aber die Bewertung mit aktuell über 1.100 Milliarden Dollar und einem Kurs – Gewinn – Verhältnis von 360 macht das Unternehmen teurer als die 6 größten anderen Automobilunternehmen der Welt zusammen. Eine der größten und ertragsstärksten Banken der Welt, JPM Morgan, ist an der Börse kaum die Hälfte wert und nur mit dem 10-fachen der Gewinne bewertet. An weiteren Beispielen, von Robin Hood bis Delivery Hero, (die in den letzten Jahren über 200 % gestiegen sind und aktuell und auf absehbare Zeit nur Verluste schreiben), ist kein Mangel. Wer keine Lust hat, sein ganzes Geld zu verlieren, sollte sich von Spekulationen dieser Art fernhalten.
Unserer Meinung nach ist sowohl wegen der wirtschaftlichen Unsicherheiten als auch wegen der Zunahme rein spekulativer Kursbewegungen das Risiko eines kräftigen Kursrückgangs an den Weltbörsen gestiegen. Solche Phasen bringen häufig das Platzen spekulativer Blasen mit sich, kapitalkräftige Unternehmen mit starker Marktstellung und guten Wachstumschancen erholen trifft es weniger. Wir meinen daher, dass es Sinn macht, sich in nächster Zeit auf solche Titel zu konzentrieren. Sie finden sich in Wachstumsbranchen wie etwa IT, im Gesundheitsbereich, und im Recycling, dessen Bedeutung immer noch unterschätzt wird,
Microsoft, oder Alphabet (Google) sind mit kaum angreifbaren Monopolen ausgestattet. In Europa profitieren SAP und das zu wenig beachtete Bechtle vom anhaltenden Wachstum der Nachfrage nach Europäischen IT – Dienstleistern. Infineon weitet gerade seine Kapazitäten enorm aus und entspricht damit nur der unersättlichen Nachfrage nach Chips, wobei europäische Produzenten wie Infineon auf Grund der jüngsten Erfahrungen mit Bevorzugung durch die europäische Nachfrage rechnen können.
Im Gesundheitsbereich kann man über eine Holding-Gesellschaft wie BB Biotech an der dynamischen Veränderung der Arzneimitteltechnologie teilnehmen. Das Unternehmen ist als Holding mit wechselnden Beteiligungen der Konstruktion nach nichts anderes als die modernen SPACs, nur eben mit langjähriger Erfahrung. Ein konservativeres Unternehmen, aber kraft seiner wirtschaftlichen Stärke und Größe mit hoher Preissetzungsmacht und mit einem rechtzeitigen Einstieg in das aktuelle Diagnostikageschäft, ist Roche. Und der weltweite Trend zu Operationsrobotern kann wohl am besten mit Intuitive Surgical (Code ISRG) abgedeckt werden.
Auf Aurubis, den großen Recycler von Kupfer, Gold und anderen Metallen, hatten wir ebenfalls schon hingewiesen. Das Unternehmen hat vor kurzem massive Gewinnsteigerungen gemeldet, die Reaktion des Aktienkurses blieb bisher verhalten. Und wer am großen Energieboom teilnehmen möchte, braucht nicht weit zu suchen. Der Kurs der niederösterreichischen EVN ist in den letzten 3 Jahren zwar um 60 % gestiegen, aber das Unternehmen investiert nunmehr in nachhaltige Energieproduktion, hat ein immer noch vernünftiges KGV von aktuell 16, ist auch in Osteuropa im immer wichtiger werdenden Bereich der Wasserver- und -entsorgung aktiv, und hat eine derzeit attraktive Dividendenrendite von rund 2 %.
Das ist hier nur eine bescheidene Auswahl von Unternehmen, die solide finanziert sind, eine starke Marktstellung haben, und von der Spekulation nur in geringem Maß erfasst werden. Wir meinen, dass eine vorsichtige Strategie in den nächsten Monaten derartige Aktien bevorzugen sollte.